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A股同化H股还是H股感染A股?

文 / 维胜金融2017-02-13 14:27

终于结束几天的香港路演,最近的香港市场市场可谓热闹,南向资金突然加入恍如回到去年9月情形。我们虽然不能说接......

终于结束几天的香港路演,最近的香港市场市场可谓热闹,南向资金突然加入恍如回到去年9月情形。我们虽然不能说接触了国内100%的南向机构投资者,但90%以上的南向投资机构都是我们所接触的买方,所以想先谈谈我们对于南向资金的看法,然后谈谈对于春节后的A股港股看法。

对南向资金的3层认知

我们定义本轮南向资金更多涉及到机构的行为,那么,机构如何认知这个市场?有一点是确定的,机构投资人只可能买自己熟悉的,懂的股票。因为机构投资者不是买1万,买10万的股票,而是买1000万,买1个亿,没有一家机构会买1个亿自己不熟悉的股票,更何况,从港股市场的流动性情况来看,真正对一只股票熟知变得更为重要。

我们如何理解机构进入一个全新的市场?这里有一个很好的对比,我们可以观察海外机构是怎样逐步进入A股市场的。对一个新进资本而言,进入陌生的市场,第一层次,金融板块。投资机构来到新的地方,天然桥梁就是当地金融机构,比如游客到香港伦敦,在下飞机的廊桥上,第一眼看到的就是那4个大字母:H,S,B,C;而到中国内地,可能就是Bankof China或者ICBC,所以金融机构,银行,券商,保险是第一层次被熟悉的股票。

第二层次,高分红的稳健品种,就像当年QFII喜爱上汽集团,因为股票给你一个稳定的回报,同时当时的RMB享受每年稳定的5%升值,一年10%以上的可预计回报,已经太有诱惑。而现在的情况倒过来,因为RMB每年3-5%的贬值预期,加上港股高分红品种的稳定的回报,这是一个预计的稳定回报。

 

图12

另外一点关键的因素在于,稳定的高分红品种,也可以作为债券来买卖,这不涉及对行业和上市公司经营前景的精准判断,只要公司经营够稳定,愿意把钱分出来即可。而对行业更深层次的判断对于一个刚进入陌生市场的机构来说,过于困难。

 

第三层次,个股研究和细分龙头,就像之后海外QFII开始买A股的恒瑞医药这类细分医药股票,因为他们开始具备对这个市场上的个股的研究能力,可以对行业和上市公司经营前景做出深刻认识。

我们看到的是海外QFII走完这3个层次大概花了5年时间,当然不排除有些特别熟悉自下而上研究方法的投资机构一开始就细分选股,直接跳到第三层次,但大部分的基金需要学习,这需要时间,关键的是这还需要:人,懂新市场的人或者投资人的培育,天然需要时间的积累。

对南向资金而言,有一点不同于QFII,QFII认知中国是一个“从有到无”过程,而国内南向资金认知香港市场,面对的是一个中国内地公司占比极高的市场,所以这一认知过程将快很多,可能只需要2年,或者1年,因为他们只是在了解一些内地的公司,股票在香港发行而已。

我们已看到一些内地的资金,对香港市场已有相当的了解,他们背后的投资经理是在香港耕耘多年的基金经理,所以我们会看到资金在买银行保险的同时,也有资金在买吉利汽车。但现在平均而言,南向资金处于第二层次,即追求稳健的可预计回报的标的。这和基金背后资金的属性也有相当的关系,因为银行理财或保险性质的资金,他们的投资追求稳定回报。

港股A股化?A股港股化? 

然后回到第一个问题,对近期的A股港股怎么看?在资本市场的人都有个共识,就是港股的机构属性和A股的散户属性。

即使不考虑A股所特有的主题投资概念(比如高送转,次新股),在对基本面的理解上,A股和港股投资者也存在巨大差异。A股投资者可能更看重行业拐点,盈利上涨空间等等,但对其他财务指标现金流,gearing杠杆率不太关注(当然如果出现极端情况会看,但日常变化不是市场的主要变量)。

对港股投资而言,现金流,杠杆率等这些却是非常重要的存在。之前我们在和香港内房股的公司交流时,曾讨论过一个问题:为什么港股A股的地产估值差那么多,港股是如何提高在香港市场的估值的?总结后发现一条措施就是:提高分红。可见海外投资者对于上市公司的盈利,特别是能拿到手的部分有多么关注。

不难理解,香港市场充斥着来自世界各地的投资者,他们对上市公司管理层不可能都有很深的了解,可能有些都不是非常了解,只见过IR,所以他们的投资不可能依赖几次调研,或者一个故事,唯一能依赖的是“真金白银”的业绩。也因此,香港市场更注重公司的organic的内生增长,在自身行业领域的地位提升,以及取得更多的市场份额等等,而现金流的改善,杠杆率的降低从侧面说明公司的经营更稳健,客户群体变得更好,公司手头也有更看得见,摸得着的“现金”来分红。

在香港,公司一提到要拓展什么全新业务,投资者的第一反应往往是“开始1-2年的净CapEx,没有盈利贡献,新业务行业地位前景不明,我是不是得减点仓了”。而对A股而言,公司搞个一个新业务,特别是”新经济“业务,公司的估值就从传统行业估值切换到”新经济“估值。

所以最后说说港股A股化,亦或A股港股化?在“互联互通”框架下两地投资额度的放开,是内地、香港资本市场融合又一重要里程碑。改革开放后的30年,我们身处的时代背景在发生改变。中国居民正在不断创造和积累大量财富,使中国从过去的“资本贫乏国”转变为“资本富裕国”。中国内地资本走出去已经是大势所趋,香港市场也将从过去主要将海外资本引入内地市场,转变为资本双向流动的平台,内地资金将在香港产生更大的话语权。

但A股港股市场不同,刚才我们已提到,即使是在对基本面的理解上,A股和港股投资者就存在巨大差异。同时,香港市场是真正的“立体化”交易市场。香港市场作为面向全球开放的国际金融中心,其产品结构更加多样、交易手段更丰富,金融创新的限制也远低于中国内地。按照香港交易所的划分标准,香港市场主要可分为交易证券、衍生品两大类金融产品。证券类产品中除了包括传统的股票、债券类产品外,还包括ETP、结构性产品等创新型产品,而衍生产品中则包括股指类衍生品、股票类衍生品、货币类衍生品等,种类更加丰富。在交易方式上,融券卖空类交易也较A股更加普遍。

 

图3

所以“A股港股化”或“港股A股化”更多是融合,而非同化,是投资者结构的变化。在香港市场,内地资金将与海外资金在共同的游戏规则下“同场竞技”。但随着内地资金更深度在港参与,香港投资者结构随之改变,我们认为,内地资金凭借熟悉上市公司及其所在市场的信息优势,将取得定价话语权。

 

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