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ETF拯救世界还是毁灭世界?

文 / 维胜金融2017-08-07 16:38

被动投资的崛起势不可挡,作为主动投资典型的对冲基金人士认为,在金融危机期间,市场面临的大规模杀伤性武器都......

被动投资的崛起势不可挡,作为主动投资典型的对冲基金人士认为,在金融危机期间,市场面临的大规模杀伤性武器都是三个字母:CDS、CDO等等。如今市场则面临另一个大杀器的威胁,同样是三个字母:ETF。
 
过去10年来,被动投资基金的资金流入持续增长,以贝莱德和Vanguard为代表的资管公司的ETF产品资金流入屡创新高。与此形成鲜明对比的是,对冲基金等主动投资形式却日益遭到投资者抛弃。
 
和主动投资不同的是,ETF的投资策略是追踪特定的指数,因而基本面研究的重要性远不如主动投资。在不少对冲基金人士看来,在不分析基本面而盲目投资的风格主导市场时,价格发现功能将彻底消失,系统性风险也将不断累积。
 
ETF崛起势不可挡
 
英国ETF数据统计公司ETFGI近期调查结果显示,美股持续攀升,全球大量资金看好美股市场,而ETF较为便宜,很多投资者都愿意通过这种快捷便利的方式入市。因而,2016年全球有创纪录的3904亿美元流入ETF。
 
 
到了今年,ETF受到追捧的趋势丝毫没有缓解。ETFGI调查结果显示,今年一季度,ETF基金实现史上最大的资金流入,规模高达1973亿美元。
 
相比之下,主动投资日则渐式微。追踪共同基金流向的EPFR发现,过去12个月时间里,流入被动型基金的资金为4400亿美元,而同期流出主动投资型基金的资金则达到约5230亿美元。
 
伯恩斯坦分析师Inigo Fraser Jenkins预计,在接下来9个月时间内,在美国股票型资产总规模中,被动型投资就会占据超过半壁江山。在全球范围内,这个比例也将达到38%。
 
 
这种状况在全球最大资产管理公司贝莱德的财报中表现的尤为明显。
 
贝莱德上周发布的财报显示,截止3月底,其资产管理规模比去年同期上涨14%,至5.4万亿美元,再创纪录新高。在822亿美元的季度资产净流入规模中,有646亿美元流向了旗舰产品:iShares指数型ETF。
 
大规模杀伤性武器
 
近年来主动型基金的惨淡业绩以及高昂的收费,成就了ETF的崛起。但在FPA Capital这一7.89亿美元主动型基金掌舵人Arik Ahitov和Dennis Bryan看来,ETF就是市场面临的“大规模杀伤性武器”,不仅导致了股票价格的扭曲,也带来了巨大抛售风险。
 
他们二人在本月初一封致投资者信中写道:
 
资金源源不断流入被动基金的结果就是,这些基金在不考虑公司基本面的情况下,盲目支持包含在指数中的股票。对于获得数十家ETF和指数型基金投资的公司而言,这种好处被进一步放大。
 
而对于那些未被包含在指数中的公司而言,当主动型基金面临赎回压力而被迫抛售时,他们则面临另一番命运。更惨的是那些被指数剔除的企业,他们不仅面临指数型基金的盲目抛售,也会遭遇主动型基金在赎回压力下抛售的冲击。
 
不幸的是,这些买入和卖出决定,和公司基本面完全脱节。 
 
Arik Ahitov和Dennis Bryan表示,在金融危机期间,市场面临的大规模杀伤性武器都是三个字母:CDS、CDO等等。如今的大杀器同样是三个字母:ETF。
 
当全世界都认为基本面研究不再有必要,投资者可以完全不考虑估值而盲目买入指数型基金和EFT时,我们认为应当恐惧的时刻就是现在了。
 
价格发现功能消失
 
Arik Ahitov和Dennis Bryan认为ETF是市场大杀器的一个关键理由,就是被动投资无视基本面研究,因而盲目的投资最终会导致市场价格扭曲。
 
无独有偶,One River Asset Management首席投资官Eric Peters在本月初的致客户信中也发出了同样的警告。他认为,被动投资根本不具备价格发现功能,当市场下行时,曾经被盲目买入的股票,也很有可能遭遇盲目卖出。他表示:
 
在指数型投资上,根本没有价格发现的概念。
 
当价格下行时,不存在价格发现。因而在价格上涨时被盲目买入的股票,同样会遭遇盲目卖出。
 
在市场最终出现修正时,其中很多股票就会面临无人买入的窘境。
 
市场下行的“补刀者”
 
在摩根大通分析师Nikolaos Panigirtzoglou眼中,ETF或许不像“大杀器”那么恐怖,但是毫无疑问在市场出现下行时会起到推波助澜作用。
 
Panigirtzoglou表示,一旦出现市场崩溃,那么其程度将会更广、更深:
 
在大市表现强劲时,资金向被动型基金的流入会更明显,因为在这种情况下主动型投资通常表现的不如大盘。这会强化市场表现,让低波动性和趋势延续更长时间。
 
而如果市场最终反转,那么随着资金不断从被动型基金流入主动型基金,市场的修正力度将会更大,波动性也将上升。在市场整体表现疲弱的情况下,主动型基金通常表现更好。
 
Panigirtzoglou还称,资金向被动型基金流入的趋势,有可能会让投资向少数大型产品集中。而单个被动投资产品规模如果过大,其资金流动就更容易影响整个市场,也会导致系统性风险增加。
 
从被动型投资的策略上看,因为绝大多数股票指数是以公司市值作为权重,因而被动投资或者指数型投资就间接的大量投资于大市值股票。Panigirtzoglou认为,这样带来的后果就是:
 
这会加剧资金向大市值公司的流入,甚至会超过公司基本面所反映的实际情况,从而导致资本的错配。
 
如果被动投资在未来对市场的主导力量进一步加强,那么大公司泡沫化、小公司的投资被挤出的情况,会更加严重。
 
Panigirtzoglou还表示,在被动投资大到一定程度后,随着有经验的主动型基金管理人被挤出市场,市场效率也将大幅降低。
 
分析师“饭碗”难保
 
既然被动投资不需要基本面分析,那么在被动投资的天下,分析师的研报还会有人需要么?
 
美银美林Andrew Stimpson等分析师去年曾谈到这个问题,他们表示,被动投资的流行,不仅导致投行交易收入持续面临压力,还导致投行的传统客户流失,因为被动基金并不需要分析师的报告。
 
另一方面,被动投资从主动投资抢走的市场份额越多,那么卖方用于投资研究的资金就会减少。管理的资产规模为55亿美元Omega Advisors宏观研究负责人Steve Einhorn表示,这对于他们这种买方而言也不是好消息,因为他们能获得的研报会减少。
 
被动投资的反击
 
不过对于这些指控,被动投资领域的巨擘Vanguard显然并不认同。
 
Vanguard所管理的被动型投资产品规模高达3万亿美元,其中将近7000亿美元是ETF。该公司高级投资策略师Jim Rowley表示,在对超过20年的市场历史进行研究后发现,如今市场的波动性和过去并无差别,个股的表现在统计学上的分布状况和指数型投资流行之前也无二致。
 
我们并未发现指数型投资和市场状况之间存在任何关系。
 
 

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